Aktienmarkt: Aufbruch in die Normalität

Internationale Anleger entdecken die Wiener Börse: Vergangene Woche knackte der Leitindex ATX erstmals die 1800-Punkte-Marke. Schon befürchten manche Beobachter eine Spekulationsblase.

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ie Stille an der Wiener Börse überrascht. Weit und breit ist niemand zu sehen, nur die Stimme der Empfangsdame, die etwas versteckt hinter einer Säu-
le residiert, ist zu vernehmen. Auch ein Stockwerk weiter oben, im Handelsraum, herrscht ein Geräuschpegel, der eher an eine schriftliche Maturaprüfung als an hektisches Börsegeschehen erinnert. Lediglich eine Hand voll Angestellter ist anwesend, die, vor Computermonitoren sitzend, in aller Ruhe ihrer Tätigkeit nachgehen. Niemand würde vermuten, dass hier das Herz des österreichischen Kapitalmarkts schlägt und der Wiener Leitindex ATX soeben einen historischen Höchststand markiert hat.
Doch der Eindruck von Ruhe und Gelassenheit täuscht: Der Puls der Wiener Börse schlägt ständig höher. Vergangene Woche durchbrach der ATX, der die Kursentwicklung der wichtigsten in Wien gehandelten Aktien widerspiegelt, erstmals die 1800-Punkte-Marke. Mit einem Plus von 16 Prozent seit Jahresbeginn hat Wien die großen Weltbörsen weit hinter sich gelassen. Auch im Vergleich über die letzten Jahre ragt die Performance des heimischen Aktienmarkts heraus: Seit Anfang 2000 hat der ATX um 50 Prozent zugelegt, während der Frankfurter Leitindex DAX im selben Zeitraum um mehr als 40 Prozent nachgab. Auch der Dow Jones, der meistbeachtete Aktienindex der Welt, der die Entwicklung der 30 wichtigsten US-Industrieaktien abbildet, liegt immer noch fast zehn Prozent tiefer als vor vier Jahren (siehe Grafik).
Der Grund für den rasanten Anstieg des ATX ist schnell gefunden: Das Geld internationaler Anleger strömt – deutlich stärker als früher – nach Wien. „Die Nachfrage aus dem Ausland ist der Motor der Entwicklung“, konstatiert Martina Wallner, Expertin für Handel und Wertpapierzulassung an der Wiener Börse. Der bislang eher wenig bedeutende Finanzplatz Wien scheint erwachsen zu werden. „Es ist alles wesentlich normaler geworden im Vergleich mit anderen Börsen“, meint Stefan Zapotocky, Vorstand der Wiener Börse.

Schlechter Ruf. Tatsächlich hat sich die Wiener Börse in den letzten Jahren weit gehend an international übliche Standards angepasst – vor allem was die Transparenz betrifft. Das war auch bitter nötig: In den achtziger und frühen neunziger Jahren hatte sie diesbezüglich einen katastrophalen Ruf. „Das war eine geschlossene Gesellschaft“, erzählt Börseexpertin Wallner. „Internationale Investoren haben die Finger von Wien gelassen, weil man ohne Verbindungen und Kontakte keinen Erfolg am Markt haben konnte.“ Damals wurde das Kürzel VIP – Vienna Insider Party – für die Wiener Börse geprägt, erinnert sich auch Michael Sieghart, Fondsmanager bei
DWS, der größten kontinentaleuropäischen Fondsgesellschaft, einer Tochter der Deutsche Bank.
Die Party war vorüber, als die Wiener Börse 1997 vom alten Börsegebäude am Wiener Schottenring in ein unauffälliges Palais in der Wallnerstraße zog. Seither läuft der Handel nicht mehr am Börseparkett, sondern vollelektronisch ab und ist dadurch weniger missbrauchsanfällig. „In den letzten Jahren ist das Insider-Problem aus der Welt geschafft worden“, bestätigt Fondsmanager Sieghart. Auch nach Einschätzung von Richard Schenz, dem Kapitalmarktbeauftragten der Regierung, kommt Insider-Handel in Österreich inzwischen nicht häufiger vor als in anderen Ländern. Fälle, wie jener des VoestAlpine-Generaldirektors Franz Struzl, der vergangenes Jahr Schlagzeilen machte, seien zu seltenen Einzelfällen geworden.
Dennoch gibt es noch einiges zu tun: Schenz propagiert den so genannten Corporate-Governance-Kodex, einen freiwilligen Wohlverhaltenskodex, der etwa die Offenlegung von Vorstandsgehältern vorsieht. Schenz: „Das ist internationaler Standard und wird von Investoren verlangt.“ Österreich hat seinen Kodex Ende 2002 als vorletztes Land in der EU eingeführt. Bisher haben ihn 17 der 37 Unternehmen im Prime Market, dem wichtigsten Handelssegment der Wiener Börse (siehe Kasten Seite 52), umgesetzt. Mit seinem Vorschlag, die Einhaltung des Kodex allen im Prime Market gehandelten Unternehmen verbindlich aufzuerlegen, stößt Schenz bei Börsechef Zapotocky auf Gehör: „Das wird kommen.“
Transparenz allein genügt freilich nicht, um internationales Kapital nach Wien zu locken. Paradoxerweise ist es nun das weit gehende Fehlen von New-Economy-Unternehmen auf dem Kurszettel, von dem die Wiener Börse profitiert. Aus diesem Grund war sie vom Höhenrausch der Technologieaktien in den späten neunziger Jahren praktisch unbehelligt geblieben. Nun erweist sich der Mangel an Unternehmen aus den Branchen EDV, Internet und Kommunikation als Bonus. Internationalen Investoren sitzt nach dem Platzen der New-Economy-Blase in den Jahren 2000 und 2001 der Schreck noch in den Gliedern. Derzeit sind eher grundsolide Old-Economy-Unternehmen in Mode: „Alle haben sich auf Unternehmen zurückbesonnen, bei denen man versteht, was sie machen“, erklärt Martina Wallner – und solche fänden sich auf dem Wiener Kurszettel zuhauf. Auch Jörg Prüßmeier, Leiter des Aktienhandels bei der Investmentbank JP Morgan in Frankfurt, sieht darin den Grund für das gestiegene Interesse an österreichischen Aktien: „Derzeit sind konservative Investments in Unternehmen mit solidem Management gefragt.“
Auch die bevorstehende Osterweiterung regt die Fantasie ausländischer Anleger an. DWS-Fondsmanager Sieghart: „Wenn internationale Investoren nach Unternehmen suchen, die von der EU-Erweiterung profitieren, halten sie in Österreich Ausschau.“ Die meisten Unternehmen, die im Prime Market der Wiener Börse gehandelt werden, sind in den Beitrittsländern aktiv, einige erwirtschaften dort sogar den Großteil ihres Umsatzes (siehe Tabelle). Solange die osteuropäischen Börsen selbst noch nicht entwickelt genug sind – sie sind mit Ausnahme von Moskau allesamt deutlich kleiner als die Wiener Börse –, gehen internationale Anleger lieber zum Schmiedl als zum Schmied: „Wien kann die Osteuropa-Fantasie noch drei Jahre voll nützen“,
gibt sich Börsevorstand Zapotocky zuversichtlich.

Privatisierung. Anziehend auf das internationale Kapital wirkten auch die Privatisierungen, die in den letzten Jahren über die Wiener Börse abgewickelt wurden. Denn durch die Platzierungen der Telekom Austria und der Stahlunternehmen VoestAlpine und Böhler-Uddeholm sowie des Anlagenbauers VA Tech kamen Aktienpakete in einer Größenordnung auf den Markt, die für große institutionelle Anleger wie Pensionsfonds aus den USA, Großbritannien oder Asien interessant ist. Die steigende Attraktivität des Finanzplatzes Wien lässt sich auch an der steigenden Anzahl der hier registrierten internationalen Banken ablesen. Zuletzt wurde das US-Finanzinstitut JP Morgan Mitglied der Wiener Börse, um seinen Kunden österreichische Aktien anbieten zu können. Da die Analyseabteilungen der Banken heimische Werte fortan mitberücksichtigen, erscheinen diese zunehmend auf dem Radar internationaler Investoren. „In deren Überlegungen ist Wien heute ein fixer Bestandteil“, weiß Birgit Kuras, Chefanalystin der Raiffeisen Centrobank. „Früher war Wien dagegen eine exotische Börse, die man allenfalls gelegentlich entdeckt hat.“
Ganz erwachsen ist die Wiener Börse freilich noch nicht: Denn nur Unternehmen mit einer genügend hohen Marktkapitalisierung überschreiten die Wahrnehmungsschwelle von institutionellen Anlegern. Für Fondsgesellschaften wie die Fidelity in den USA oder die deutsche DWS sind maximal die 20 im ATX gelisteten Unternehmen interessant. DWS-Fondsmanager Sieghart: „Die beobachten wir zumindest selektiv.“ Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung zwischen 300 und 500 Millionen Euro – wie etwa die ATX-Unternehmen AUA oder Semperit – werden gerade noch in Betracht gezogen, alles darunter ist zu klein. Der Grund: Der Wiener Markt ist zu wenig liquide, größere Aktienpakete solcher Unternehmen lassen sich aus einem Mangel an Handelspartnern schwer kaufen oder verkaufen. „Wenn man hier große Stückzahlen handeln will, muss man sich Zeit lassen“, berichtet Sieghart. Auch Martina Wallner hat dieses Phänomen schon oft auf ihren Monitoren in der Wiener Börse beobachtet: „Händler müssen hier vorsichtig agieren. Wenn ein Fondsmanager in London das nicht gewohnt ist, kann er mit großen Orders den Markt leicht verschrecken.“ Problemlos handelbar sind hierzulande praktisch nur die Aktien der Erste Bank, der Bank Austria Creditanstalt und der Telekom Austria.
Sollen dennoch große Aktienpakete schnell den Besitzer wechseln, muss auf außerbörsliche Deals zurückgegriffen werden. Der Verkäufer sucht dann an der Börse vorbei den direkten Kontakt zu interessierten Investmentfonds. Die Staatsholding ÖIAG hat bei Privatisierungsschritten schon mehrmals diese Methode eingesetzt, wie auch die BA-CA, die vergangene Woche so ihren Anteil am Ziegelkonzern Wienerberger verkaufte.

Zwerg. Die gesamte Marktkapitalisierung aller an der Wiener Börse notierenden Unternehmen ist mit derzeit etwa 50 Milliarden Euro niedriger als jene, die der Siemens-Konzern ganz alleine aufweist. Im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt hat Österreich immer noch die niedrigste Marktkapitalisierung in der EU (siehe Grafik). „Das ist weiterhin ein unterentwickelter Kapitalmarkt“, konstatiert Richard Schenz. Er sieht – ebenso wie Börsechef Zapotocky – das Problem darin, dass die Österreicher selbst nur einen Bruchteil ihrer Ersparnisse in inländischen Aktien anlegen. Schenz: „Die Österreicher sind mit 11.000 Euro pro Kopf Weltmeister im Fondssparen, aber in diesen Fonds sind österreichische Aktien nur mit ein oder zwei Prozent vertreten.“ Um diese Quote in die Höhe zu treiben, hat die schwarz-blaue Regierung im vergangenen Jahr das Produkt „Zukunftsvorsorge“ erfunden: Das Sparen für die private Pensionsvorsorge wird mit stattlichen Prämien gefördert, wenn mindestens 40 Prozent des Kapitals in österreichische Aktien gesteckt werden. Im vergangenen Jahr sorgten bereits 200.000 solcher Verträge für einen stetigen Kapitalzufluss an der Wiener Börse.

Skepsis. Stephan Schulmeister, Finanzmarktexperte am Wirtschaftsforschungsinstitut Wifo, hält das für keine gute Sache: „Da kommt zusätzliche Nachfrage auf den Kapitalmarkt, ohne dass das Aktienangebot entsprechend steigt.“ Durch die von der Regierung im Rahmen der Steuerreform beschlossene Senkung der Körperschaftsteuer von 34 auf 25 Prozent würden zwar die Gewinne der Unternehmen zulegen, gleichzeitig wird sich diese Maßnahme aber bremsend auf potenzielle künftige Börsegänge auswirken. „Wenn die Unternehmen höhere Gewinne machen“, meint der Wirtschaftsforscher, „brauchen sie erst recht weniger Kapital von den Aktienmärkten.“ Schulmeister hält die starken Kursgewinne an der Wiener Börse, die sich trotz der immer noch lahmenden Konjunktur eingestellt haben, für „merkwürdig“. Er fürchtet, dass bereits eine Spekulationsblase im Entstehen ist, was bei deren Platzen genau jene Pensionssparer treffen würde, die erst spät in das Zukunftsvorsorgeprodukt eingestiegen sind.

Manfred Zourek, Fondsmanager bei Sparinvest, der Kapitalanlagegesellschaft der Erste Bank, ist da weniger skeptisch. Für ihn ist die aktuelle Höhe der Kurse zwar auch „ungewohnt“, doch: „Österreichische Aktien waren in den letzten Jahren immer unterbewertet, warum sollen sie jetzt nicht einmal eine Weile überbewertet sein? An einer allfälligen Blase kann man auch gut verdienen.“ Dabei läge es in der Verantwortung des Fondsmanagers, wann er aussteige und seine Schäfchen ins Trockene bringe.

Von einem Ende der Aufwärtsbewegung spricht derzeit ohnehin noch niemand. Zwar herrscht unter Analysten und Aktienhändlern Konsens darüber, dass der Anstieg des ATX nicht im bisher gezeigten Tempo weitergehen wird. Mittelfristig rechnet etwa die Raiffeisen Centrobank sogar mit einem Rückfall. Chefanalystin Kuras: „Es wird zu Gewinnmitnahmen kommen, wir sehen den ATX Ende Juni bei 1680 Punkten.“ Doch allgemein wird den österreichischen Aktien noch bis ins Jahr 2005 einiges an Potenzial zugeschrieben. „Die Bewertungen der österreichischen Aktien sind im internationalen Vergleich immer noch niedrig“, meint DWS-Fondsmanager Sieghart. So dürfte es nur eine Frage der Zeit sein, bis der ATX die 2000-Punkte-Marke erreicht. „Das kann durchaus noch heuer passieren“, schätzt Birgit Kuras. Und dann könnte zumindest das „Plopp“ eines Sektkorkens durch die leeren Gänge der Wiener Börse hallen.